Обоснование агентства: почему S&P понизило прогноз по рейтингам Украины

Накануне служба кредитных рейтингов Standard & Poor’s пересмотрела прогноз по суверенным кредитным рейтингам Украины со Стабильного на Негативный. В то же время подтверждены долгосрочный и краткосрочный суверенные кредитные рейтинги Украины по обязательствам в иностранной и национальной валюте на уровне В+/В.

Кроме того, как говорится в сообщении агентства, рейтинг Украины по национальной шкале понижен с uaAA- до uaA+. Оценка риска перевода и конвертации валюты для украинских несуверенных заемщиков подтверждена на уровне В+, что соответствует долгосрочному рейтингу по обязательствам в иностранной валюте.

Рейтинг ожидаемого уровня возмещения долга после дефолта 4, присвоенный выпускам приоритетных необеспеченных обязательств в иностранной валюте, остается без изменений, отражая наши ожидания 30-50%-ного возмещения долга в случае дефолта.

Ниже приводится полное сообщении агентства, которое поясняет рейтинговые действие S&P: 

"Прогноз "Негативный" отражает усиление рисков, связанных со значительными  потребностями Украины в рефинансировании внешнего долга и дефицита бюджета. Сдерживающее влияние на рейтинги Украины оказывают нежелание правительства проводить дальнейшие структурные реформы общественных финансов, а также значительный уровень долга финансового сектора, для которого характерна большая доля проблемных кредитов. Позитивное влияние на рейтинги оказывают относительно низкий уровень долга общественного сектора, значительные природные ресурсы страны и относительно высокий потенциал роста экономики. 

Влияние на рейтинги Украины оказывают нежелание правительства проводить дальнейшие структурные реформы

На наш взгляд, риски, связанные с потребностями Украины в финансировании, усиливаются неопределенностью относительно действий правительства в связи с продолжающимися переговорами с МВФ о возобновлении приостановленной программы кредитования, а также с российской компанией ОАО Газпром (ВВВ/Стабильный/А-2)по вопросам снижения стоимости газа, поставляемого на Украину.

Повышение доверия инвесторов и, таким образом, улучшение условий рефинансирования долговых обязательств может потребовать от правительства сложных в политическом отношении мер. Бремя рефинансирования может быть снижено:

 - в случае возобновления финансирования в рамках программы МВФ - объемом примерно 16 млрд долл. (10 млрд SDR, или 8% прогнозируемого показателя ВВП за 2012 г.). Условием дальнейших выплат со стороны МВФ является повышение правительством страны внутренних цен на газ на 50% в целях постепенного сокращения ежегодного дефицита государственной компании Нафтогаз Украины, после первоначального повышения цен на 50% в августе 2010 г.

 - если переговоры, которые в настоящее время проводятся с Газпромом, о цене на газ и обязательных объемах поставок газа приведут к снижению затрат на его импорт, что в некоторой степени снизит давление на платежный баланс.

С нашей точки зрения, эти два варианта не являются взаимоисключающими. Достижение договоренностей с Газпромом о более низкой цене на газ может снизить потребности в повышении внутренних цен на газ и привести к возобновлению выплат в рамках программы МВФ. Однако отношения Украины с Россией (ВВВ/Стабильный/А-3) в настоящее время можно охарактеризовать как напряженные. Заключение соглашения о снижении цен на импорт газа представляется маловероятным, если только Украина не откажется от контроля над основными активами энергетической инфраструктуры.

Международные резервы страны по-прежнему будут сокращаться

Украина стремится сократить объем импорта газа с 40 млрд куб. м (оценка) в 2011 г. до 27 млрд куб. м в 2012 г., снизив цену примерно до 250 долл. / куб. м по сравнению с ожидаемым средним уровнем более 400 долл. / куб. м в 2012 г. Однако "Газпром" отклонил эти требования, указав на необходимость выполнения условий соглашения 2009 г.

В настоящее время нам неясно, какой вариант действий выберет правительство. Тем  не менее наш базовый сценарий отражает наши ожидания того, что внутренние цены на газ в любом случае будут немного повышены - для сокращения дефицита Нафтогаза, хотя на данный момент мы не включаем в прогноз полное 50%-ное повышение цен, требуемое МВФ. Мы ожидаем, что в результате инфляция вновь превысит 10% в 2012 г. по сравнению со средним значением 8% в 2011 г. Мы прогнозируем, что в период до 2015 г. рост ВВП, дефицит расширенного правительства и дефицит по счету текущих операций составят в среднем 4%, 3% и 5% соответственно.

Вместе с тем мы полагаем, что международные резервы страны по-прежнему будут сокращаться, поскольку Национальный банк Украины будет проводить интервенции для предотвращения существенного снижения курса гривны. В то же время финансовая система Украины остается уязвимой: проблемные кредиты составляют около 40% совокупного объема кредитов.

По нашему мнению, в настоящее время Правительство Украины не желает соглашаться на тот уровень процентных ставок, который необходим для получения доступа к мировым рынкам капитала. Вместе с тем правительство посчитало необходимым диверсифицировать выпуск долговых обязательств на внутреннем рынке, отказавшись от стратегии выпуска лишь обязательств, номинированных в гривнах. С начала 2012 г. правительство размещает внутренние казначейские облигации, номинированные в долларах США, однако спрос на другое новое предложение правительства (в декабре 2011 г.) - гривневые облигации, которые индексируются в зависимости от изменений валютного курса,  - невысок.

Мы отмечаем рост неприятия рисков, связанных с ценными бумагами украинского правительства

В то же время процентные ставки по этим обязательствам постепенно повышаются, что свидетельствует о непростых условиях финансирования, с которыми в настоящий момент сталкивается правительство Украины. Доходность номинированных в долларах годовых казначейских облигаций, выпущенных 21 февраля 2012 г., составила 9,3% по сравнению с 8,8% по состоянию на 16 декабря 2011 г. Доходность гривневых казначейских облигаций сроком обращения шесть месяцев, размещенных 28 февраля 2012 г., составила 13,70% по сравнению с 9,75% в декабре 2011 г.

Вместе с тем, помимо потребностей правительства в рефинансировании долга в 2012 г. (по оценкам, они составляют около 10 млрд долл., из них 2 млрд долл. приходится на подлежащий погашению внешний долг), внешний долг экономики Украины, который должен быть рефинансирован в течение 2012 г., составляет около 50 млрд долл.  Основная часть этого внешнего долга (51%) приходится на компании частного сектора (не банки), затем идут общественный сектор (28%) и банки (21%).

Мы отмечаем рост неприятия рисков, связанных с ценными бумагами украинского правительства,  со стороны инвесторов - несмотря на проведение умеренных структурных реформ в отношении налогового кодекса и системы пенсионного обеспечения (см. пресс-релиз Долгосрочный суверенный кредитный рейтинг Украины по обязательствам в иностранной валюте подтвержден на уровне B+; рейтинг по обязательствам в национальной валюте понижен до B+; прогноз - Стабильный, опубликованный 13 сентября 2011 г.), хотя мы и считаем, что эти реформы, вероятно, смогут улучшить перспективы экономического роста и создать более устойчивую базу для общественных финансов. Согласно публичной информации, показатель дефицита расширенного правительства, рассчитанный по кассовому методу, существенно улучшился - с 6,6% ВВП в 2010 г. до 2,7% в 2011 г. после принятия правительством мер по сокращению расходов ввиду ухудшения условий финансирования.

Улучшение может быть обусловлено успешным завершением переговоров с Газпромом

Наш суверенный рейтинг по обязательствам в национальной валюте приравнен к суверенному рейтингу по обязательствам в иностранной валюте, поскольку монетарная политика, призванная поддерживать финансовую гибкость суверенного правительства в отношении собственной валюты, в случае Украины ограничена высокой инфляцией и управляемым обменным курсом национальной валюты. Наша оценка риска перевода и конвертации валюты приравнена к суверенному рейтингу по обязательствам в иностранной валюте. 

Это отражает наше мнение о том, что  вероятность ограничения правительством доступа к обмену валюты, необходимой украинским несуверенным заемщикам для обслуживания и погашения долга, сопоставима с вероятностью суверенного дефолта по обязательствам в иностранной валюте. В прошлом Правительство Украины использовало ограничения на доступ к обмену иностранной валюты в качестве инструмента своей политики и может, с нашей точки зрения, в рамках пессимистического сценария расширить использование подобных ограничений.

Прогноз Негативный отражает вероятность понижения долгосрочных кредитных рейтингов Украины, если показатели внешней ликвидности останутся под давлением, о чем в настоящее время свидетельствует приостановка программы МВФ, отсутствие доступа правительства (и других заемщиков) к мировым рынкам капитала и устойчиво-высокие показатели дефицита по счету текущих операций.

И, напротив, мы можем пересмотреть прогноз по рейтингам на "Стабильный" в случае существенного улучшения этих показателей. По нашему мнению, подобное улучшение может быть обусловлено успешным завершением переговоров с "Газпромом" о газовом контракте для Украины и (или) возобновлением предоставления средств в рамках программы МВФ. Мы ожидаем, что такое решение может быть принято в течение нескольких месяцев после парламентских выборов, которые будут проводиться в октябре 2012 г., после чего мы  предполагаем повторно рассмотреть вопрос об уровне рейтингов".

Ранее сообщалось, что международное рейтинговое агентство Moody's в случае неблагоприятных политичесих или экономических событий в Украине не исключает понижения долгосрочного суверенного кредитного рейтинга Украины, который сейчас находится на уровне B2, сразу на несколько ступеней.

Корреспондент.biz